ฟิทช์คงอันดับเครดิต ปตท. แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ

การคงอันดับเครดิตสะท้อนถึงสถานะเครดิตโดยลำพัง (Standalone Credit Profile) ของปตท. ที่ระดับ 'BBB+' ซึ่งอยู่ในระดับเดียวกันกับอันดับเครดิตของประเทศไทย ('BBB+' แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ภายใต้หลักเกณฑ์การจัดอันดับเครดิตองค์กรที่มีความสัมพันธ์กับภาครัฐฯ (Government-Related Entities Rating Criteria) ของฟิทช์ อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตของปตท. จะเท่ากับอันดับเครดิตของประเทศไทย ในกรณีที่สถานะเครดิตโดยลำพังของปตท. ลดลงโดยที่ความสัมพันธ์ระหว่างกันยังคงเหมือนเดิม

อันดับเครดิตโดยลำพังของปตท. สะท้อนถึงความเป็นบริษัทน้ำมันและก๊าซธรรมชาติครบวงจร รวมถึงสถานะทางการเงินที่แข็งแกร่งของบริษัทฯ แม้ว่าธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมยังคงเผชิญกับความท้าทายอยู่ อัตราส่วนหนี้สิน ณ ปัจจุบันของบริษัทฯ ที่ต่ำ น่าจะช่วยรองรับการลงทุนในธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมที่อาจจะเพิ่มขึ้นจากการแก้ปัญหาเรื่องปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติ โดยไม่ทำให้อัตราส่วนหนี้สินสูงขึ้นจนกระทบอันดับเครดิต

ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต

ปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติอยู่ในระดับที่ต่ำ: ฟิทช์คาดว่าสถานะของปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติของบริษัทฯ น่าจะยังคงอยู่ในระดับที่ต่ำกว่าระดับเฉลี่ยของบริษัทสำรวจและผลิตปิโตรเลียมที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิตในกลุ่ม 'BBB' โดยปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติของบริษัทฯ ยังคงลดลงในปี 2560 แม้ว่าบริษัทฯ จะมีปริมาณทรัพยากร (contingent resources) อยู่เป็นจำนวนมากที่สามารถเปลี่ยนมาเป็นปริมาณสำรองได้ในอนาคตด้วยการลงทุนที่เพียงพอ แต่สถานะของปริมาณสำรองที่พิสูจน์แล้วจากแหล่งที่มีอยู่ไม่น่าจะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญได้ในระยะเวลาสองปีข้างหน้า อย่างไรก็ตามแผนการเข้าซื้อสัดส่วนการลงทุนเพิ่มในโครงการบงกชจะช่วยเพิ่มยอดขายและกระแสเงินสดจากการดำเนินงานจากธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมของบริษัทฯ ในปี 2561-2562

ความเสี่ยงจากการต่ออายุสัมปทานแหล่งบงกช: ปตท. เผชิญกับความเสี่ยงจากการที่สัมปทานแหล่งบงกชจะหมดอายุในปี 2565-2566 ซึ่งถ้าบริษัทฯ เสียการถือครองแหล่งนี้ไป น่าจะมีผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมของบริษัทฯ ทั้งทางด้านปริมาณการผลิตน้ำมันและก๊าซธรรมชาติและปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติ โดยในปี 2560 บริษัทมีปริมาณการผลิตน้ำมันและก๊าซธรรมชาติจากแหล่งบงกชคิดเป็นร้อยละ 24 ของการผลิตทั้งหมด ซึ่งจะทำให้ปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติของบริษัทฯ อ่อนแอลงไปอีกได้ บริษัท ปตท. สำรวจและผลิตปิโตรเลียม จำกัด (มหาชน) หรือ ปตท. สผ. ซึ่งเป็นผู้ดำเนินการในแหล่งบงกช ณ ปัจจุบัน น่าจะมีความได้เปรียบในการประมูล แม้ว่าจะไม่เป็นการรับประกันว่าบริษัทจะได้ต่ออายุสัมปทานก็ตาม

รัฐบาลได้อนุมัติเปลี่ยนรูปแบบการต่ออายุสัมปทานโครงการบงกชและเอราวัณเป็นสัญญาแบบแบ่งปันผลผลิต (Production Sharing Contract) จากระบบการให้สัมปทานแบบปัจจุบัน โดยเงื่อนไขในร่างเอกสารข้อกำหนดผู้ว่าจ้าง (Term of Reference) กำหนดให้ผู้ชนะการประมูลจะต้องดำเนินการผลิตต่อเนื่องขั้นต่ำ 700 ล้านลูกบาศก์ฟุตต่อวันในแหล่งบงกช และ 800 ล้านลูกบาศก์ฟุตต่อวันในแหล่งเอราวัณ และต้องเสนอราคาก๊าซธรรมชาติที่ไม่สูงกว่าราคาเฉลี่ยในปัจจุบัน รัฐบาลคาดว่าน่าจะสรุปผลการประมูลทั้งสองแหล่งได้ภายในปีนี้ หลังจากเสร็จสิ้นการประมูล ฟิทช์จะมีการประเมินผลกระทบต่อสถานะทางธุรกิจของปตท.

อัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำรองรับการลงทุน: ปตท. มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำที่สามารถรองรับการลงทุนที่เพิ่มขึ้นได้ โดยอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ของปตท. ปรับลดลงมาอยู่ที่ 0.8 เท่าในปี 2560 จาก 1.1 เท่าในปี 2559 ซึ่งเป็นผลมาจากกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่สูงกว่าที่คาด ซึ่งส่วนใหญ่มาจากผลการดำเนินงานจากธุรกิจก๊าซธรรมชาติและธุรกิจขั้นปลายที่แข็งแกร่ง ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินดังกล่าวน่าจะคงอยู่ที่ระดับนี้ในปี 2561-2562 แม้ว่าบริษัทฯ จะมีการเพิ่มการลงทุนไปอยู่ในระดับเดียวกับช่วงก่อนปี 2558-2559 ก็ตาม อัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ ที่ต่ำ ณ ปัจจุบัน จะช่วยเพิ่มความสามารถในการรองรับการลงทุน รวมถึงการเข้าซื้อกิจการในธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมโดยไม่ทำให้อัตราส่วนหนี้สินสูงเกินระดับที่เหมาะสมสำหรับอันดับเครดิตปัจจุบัน

การลงทุนที่สูงในระยะปานกลาง: ฟิทช์คาดว่าค่าใช้จ่ายในการลงทุนของบริษัทฯ และบริษัทย่อย น่าจะปรับเพิ่มขึ้นอีกในปี 2561 จากปี 2560 ที่ใช้เงินลงทุน 1.4 แสนล้านบาทซึ่งก็เพิ่มขึ้นจาก 1.1 แสนล้านบาทในปี 2559 หลังจากที่มีการปรับลดลงในช่วงปี 2558-2559 การฟื้นตัวของราคาน้ำมันน่าจะทำให้บริษัทฯ เพิ่มการลงทุนในปี 2561-2562 เพื่อสนับสนุนการเติบโตของบริษัทฯ นอกจากนี้ ปตท. ยังมีแผนที่จะลงทุนในธุรกิจใหม่ที่มีการเติบโตแบบก้าวกระโดด เช่น ธุรกิจห่วงโซ่คุณค่าของก๊าซธรรมชาติเหลว (LNG Value Chain) เทคโนโลยีการกักเก็บพลังงาน (Energy Storage) และ โครงการเมืองอัจฉริยะ (Smart City) เพื่อขยายธุรกิจของบริษัทฯ โดยปตท. ได้กำหนดงบการลงทุนเบื้องต้นที่ประมาณ 2.5 แสนล้านบาท อย่างไรก็ตาม บริษัทฯ ยังไม่มีแผนที่เป็นรูปธรรมที่ชัดเจนสำหรับการลงทุนเหล่านี้

ความเป็นบริษัทน้ำมันและก๊าซธรรมชาติครบวงจร: อันดับเครดิตของ ปตท. สะท้อนถึงการดำเนินธุรกิจน้ำมันและก๊าซธรรมชาติแบบครบวงจรของบริษัทฯ และความมีเสถียรภาพจากการที่ ปตท. มีขนาดธุรกิจกลางน้ำและปลายน้ำที่มีขนาดใหญ่และมั่นคง ธุรกิจเหล่านี้ช่วยลดผลกระทบจากผลการดำเนินงานของธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมที่ลดลงมาตั้งแต่ช่วงครึ่งหลังของปี 2557

กระแสเงินสดจากการดำเนินงานของธุรกิจก๊าซที่มีความสม่ำเสมอ: สถานะทางการเงินของ ปตท. ได้รับประโยชน์จากกระแสเงินสดจากการดำเนินงานจากธุรกิจก๊าซธรรมชาติที่มีความสม่ำเสมอ อันเป็นผลมาจากอุปสงค์ที่มีอย่างต่อเนื่อง และสัญญาการจัดจำหน่ายระยะยาวซึ่งมีการกำหนดปริมาณการซื้อขั้นต่ำจากคู่สัญญาในลักษณะ take-or-pay รวมถึงโครงสร้างราคาที่สามารถส่งผ่านต้นทุนการขายให้แก่ลูกค้าได้ อัตราการทำกำไรของธุรกิจท่อขนส่งก๊าซธรรมชาติ และการขายก๊าซธรรมชาติให้แก่โรงไฟฟ้าและโรงแยกก๊าซ ไม่อ่อนไหวต่อความผันผวนของราคาน้ำมันและก๊าซธรรมชาติมากนัก อย่างไรก็ตามกำไรจากธุรกิจโรงแยกก๊าซและการขายก๊าซธรรมชาติให้แก่โรงงานอุตสาหกรรม เผชิญกับความผันผวนของราคาน้ำมันและก๊าซธรรมชาติที่สูงกว่า เนื่องจากการปรับราคาของต้นทุนก๊าซธรรมชาติตามสัญญาการซื้อขายระยะยาว จะช้ากว่าการปรับราคาของราคาผลิตภัณฑ์

ความสัมพันธ์กับผู้ถือหุ้นรายใหญ่: ฟิทช์จัดอันดับเครดิต ปตท. บนพื้นฐานสถานะเครดิตโดยลำพังของ ปตท. (Standalone Approach) เนื่องจากสถานะเครดิตโดยลำพังของปตท. อยู่ในระดับเดียวกันกับอันดับเครดิตของประเทศไทยที่ระดับ 'BBB+' ภายใต้หลักเกณฑ์การจัดอันดับเครดิตองค์กรที่มีความสัมพันธ์กับภาครัฐฯ ของฟิทช์ อย่างไรก็ตาม ฟิทช์มองว่าการสนับสนุนจากภาครัฐฯ ต่อปตท. อยู่ในระดับสูง ดังนั้นอันดับเครดิตของ ปตท. น่าจะอยู่ในระดับเดียวกันกับอันดับเครดิตของประเทศไทย

ความแข็งแกร่งในด้านความสัมพันธ์กับภาครัฐฯ: ฟิทช์มองสัดส่วนการถือหุ้นและการควบคุมของภาครัฐฯ ต่อปตท. อยู่ในระดับปานกลาง โดยรัฐบาลถือหุ้นโดยตรงในปตท. ร้อยละ 51 และมีส่วนในการคัดเลือกคณะกรรมการและผู้บริหารระดับสูง นอกจากนี้ ฟิทช์มองว่าการสนับสนุนจากภาครัฐฯ ต่อปตท. อยู่ในระดับสูง แม้ว่าที่ผ่านมาไม่ได้มีการสนับสนุนทางการเงินให้กับบริษัทฯ เนื่องจากปตท. มีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่ง ฟิทช์คาดว่าภาครัฐฯ น่าจะสนับสนุนทางการเงินให้กับปตท. เมื่อต้องการ เนื่องจากปตท. มีความสำคัญในเชิงกลยุทธ์และเป็นตัวจักรสำคัญในธุรกิจน้ำมันและก๊าซธรรมชาติในประเทศไทย

แรงจูงใจในการสนับสนุน: ฟิทช์มองว่าผลกระทบต่อสังคมและการเมืองในกรณีที่ปตท. ผิดนัดชำระหนี้อยู่ในระดับสูง ซึ่งถ้าเกิดขึ้น ฟิทช์คาดว่าน่าจะมีผลกระทบต่อปริมาณก๊าซธรรมชาติที่จะต้องใช้บริโภคในประเทศเป็นอย่างมาก ซึ่งจะส่งผลกระทบต่อการผลิตไฟฟ้าและความมั่นคงทางพลังงานของประเทศ นอกจากนี้ฟิทช์คาดว่าการผิดนัดชำระหนี้อาจจะมีผลกระทบอย่างมากต่อการกู้ยืมของภาครัฐฯ และองค์กรที่มีความสัมพันธ์กับภาครัฐฯ อื่นๆ อีกด้วย

การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป

อันดับเครดิตของปตท. สะท้อนถึงความเป็นบริษัทน้ำมันและก๊าซธรรมชาติครบวงจร แม้ว่าสถานะทางธุรกิจของธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมของบริษัทฯ จะอยู่ในระดับที่ต่ำกว่าบริษัทสำรวจและผลิตปิโตรเลียมที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิตที่ 'BBB+' ในด้านปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติ แต่การดำเนินธุรกิจแบบครบวงจรไปถึงธุรกิจกลางน้ำและปลายน้ำ รวมถึงธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมที่มีการผลิตก๊าซธรรมชาติเป็นหลักซึ่งมีความผันผวนที่น้อยกว่า เป็นปัจจัยที่ช่วยสนันสนุนอันดับเครดิตของบริษัทฯ อันดับเครดิตยังสะท้อนถึงขนาดธุรกิจที่มีขนาดกลางโดยเปรียบเทียบ

ปตท. มีขนาดธุรกิจที่เล็กมากเมื่อเทียบกับบริษัท China National Petroleum Corporation (อันดับเครดิต A+ แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) และบริษัท Petroliam Nasional Berhad (PETRONAS, อันดับเครดิต A- แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งอันดับเครดิตของบริษัททั้งสองถูกจำกัดด้วยอันดับเครดิตของประเทศ นอกจากนี้ PETRONAS มีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งกว่าปตท. อีกด้วย

ปตท. มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่าบริษัท OMV AG (อันดับเครดิต A- แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) และบริษัท Repsol, S.A. (อันดับเครดิต BBB แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ในด้านรายได้และกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) เล็กน้อย แต่มีปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติที่น้อยกว่า เมื่อเทียบกับ OMV ปตท. มีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานและอัตราส่วนทางการเงินที่ใช้ในการพิจารณาอันดับเครดติที่ใกล้เคียงกันกับ OMV แต่ OMV ดำเนินธุรกิจในประเทศที่มีความเสี่ยงต่ำกว่า และเมื่อเทียบกับ Repsol ปตท. มีอัตราส่วนทางการเงินที่แข็งแกร่งกว่า

สมมุติฐานที่สำคัญ

สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ

- ราคาน้ำมันดิบเบรนท์ ที่ราคา 57.5 เหรียญสหรัฐฯต่อบาร์เรล

- ปริมาณการขายของธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมเพิ่มขึ้นในปี 2561-2562 และลดลงหลังจากนั้น

- EBITDA จากธุรกิจก๊าซธรรมชาติ และธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่นน้ำมันลดลงในปี 2561 แต่ยังคงอยู่ในระดับที่สูง

- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนเพิ่มขึ้นในปี 2561-2562 (2560 มีการลงทุนทั้งสิน 1.43 แสนล้านบาท)

- การเข้าซื้อสัดส่วนการลงทุนในโครงการบงกชมูลค่า 750 ล้านเหรียญสหรัฐฯ ในปี 2561 แต่ไม่รวมการควบรวมและการเข้าซื้อกิจการอื่นๆ

ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต

ปัจจัยบวก

- การปรับเพิ่มอันดับเครดิตสากลระยะยาวของประเทศไทยโดยที่ความสัมพันธ์ระหว่างกันยังคงเหมือนเดิม

- การปรับเพิ่มอันดับเครดิตโดยลำพังของ ปตท. ไม่น่าจะเกิดขึ้นในช่วง 18-24 เดือนข้างหน้า เนื่องจากความอ่อนแอของธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียมโดยเฉพาะสถานะปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติ

ปัจจัยลบ

- การปรับลดอันดับเครดิตสากลของประเทศไทย

- ความตั้งใจและแรงจูงใจในการสนับสนุนจากภาตรัฐฯ ต่อปตท. ที่อ่อนแอลง ร่วมกับสถานะเครดิตโดยลำพังของปตท. ที่ลดลงอย่างมาก

ปัจจัยที่อาจมีผลต่อการปรับลดอันดับเครดิตโดยลำพังของ ปตท. รวมไปถึง:

- การลงทุนจำนวนมากโดยใช้เงินกู้ยืม หรือ กระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ต่ำกว่าที่คาด ซึ่งทำให้อัตราส่วนหนี้สินสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง ซึ่งวัดจาก FFO adjusted net leverage ที่สูงกว่า 2.8 เท่า

- สถานะทางการเงินของธุรกิจสำรวจและผลิตปิโตรเลียม (ปตท. สผ.) ที่อ่อนแอลง ซึ่งวัดจาก FFO adjusted net leverage ที่สูงกว่า 2.5 เท่า และการที่ปริมาณสำรองน้ำมันและก๊าซธรรมชาติลดลงอย่างต่อเนื่องในระยะสองถึงสามปีข้างหน้า

- การเปลี่ยนแปลงในเรื่องกฎระเบียบ การแก้ไขสัญญาซื้อขายก๊าซธรรมชาติและการปรับค่าผ่านท่อก๊าซที่ส่งผลกระทบในแง่ลบต่อ ปตท.

สำหรับอันดับเครดิตของประเทศไทย มีปัจจัยที่อาจมีผลกับอันดับเครดิตในอนาคต ซึ่งได้แสดงไว้ในรายงานเครดิตลงวันที่ 14 มิถุนายน 2560 ดังนี้

ปัจจัยบวก:

- การเติบโตทางเศรษฐกิจที่สูงกว่าที่คาดการณ์อย่างต่อเนื่องโดยไม่ทำให้เกิดการขาดดุล

- การบรรเทาลงของความกดดันทางการเมืองและสังคม ในระดับที่ช่วยเพิ่มประสิทธิภาพในการดำเนินนโยบายภาครัฐในการบริหารประเทศและดัชนีชี้วัดทางเศรษฐกิจที่ดีขึ้น

ปัจจัยลบ:

- ความไม่มั่นคงทางการเมืองที่เกิดขึ้นใหม่ในระดับที่มีผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อเศรษฐกิจของประเทศ

- การเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วและต่อเนื่องของหนี้สินของรัฐบาล เช่น เนื่องจากฐานะทางการคลังที่แย่ลง หรือการเพิ่มขึ้นอย่างมากของหนี้สาธารณะที่อาจเกิดขึ้นในอนาคต (contingent liabilities)

สภาพคล่อง

สภาพคล่องที่แข็งแกร่ง: สภาพคล่องของ ปตท. สะท้อนถึงเงินสดที่มีอยู่จำนวนมากถึง 3.4 แสนล้านบาท ณ สิ้นปี 2560 เมื่อเทียบกับหนี้ที่ครบกำหนดชำระในอีก 12 เดือนข้างหน้าจำนวน 8.5 หมื่นล้านบาท นอกจากนี้บริษัทยังมีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่แข็งแกร่ง และสามารถเข้าถึงแหล่งเงินกู้ได้ง่าย รวมทั้งบริษัทฯ ยังมีภาระการชำระคืนหนี้ที่บริหารจัดการได้ โดยมีอายุเฉลี่ยของหนี้ที่ครบกำหนดชำระประมาณ 6.7 ปี

รายละเอียดของอันดับเครดิตทั้งหมดของปตท. มีดังนี้

- คงอันดับเครดิตสากลระยะยาวสกุลเงินต่างประเทศ (International Long-term Foreign-Currency Issuer Default Rating) ที่ระดับ 'BBB+'; แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ

- คงอันดับเครดิตสากลระยะยาวสกุลเงินในประเทศ (International Long-term Local-Currency Issuer Default Rating) ที่ระดับ 'BBB+'; แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ

- คงอันดับเครดิตสากลระยะสั้นสกุลเงินต่างประเทศ (International Short-term Foreign-Currency Issuer Default Rating) ที่ระดับ 'F2'

- คงอันดับเครดิตภายในประเทศ (National Rating) ระยะยาวที่ระดับ 'AAA(tha)'; แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ

- คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้นที่ระดับ 'F1+(tha)'

- คงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิที่ระดับ 'AAA(tha)'