ThaiBev ต้องเผชิญความท้าทายในธุรกิจเครื่องดื่มในประเทศในช่วงครึ่งปีแรกของปีงบการเงินสิ้นสุดเดือนกันยายน 2561 (ปีงบการเงิน 2561) ซึ่งส่งผลให้การปรับลดอัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ ล่าช้ากว่าที่ฟิทช์เคยคาดการณ์ อย่างไรก็ตาม ฟิทช์คงแนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ เนื่องจากฟิทช์ยังคาดว่า ThaiBev จะสามารถลดอัตราส่วนหนี้สินลงมาอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบันได้
นอกเหนือจากความท้าทายจากการฟื้นตัวของความต้องการบริโภคเครื่องดื่มในประเทศที่ช้ากว่าที่คาดและการแข่งขันที่เพิ่มขึ้นทั้งในตลาดภายในประเทศและต่างประเทศ บริษัทฯ ยังประสบปัญหาต้นทุนที่เพิ่มสูงขึ้น ซึ่งฟิทช์มองว่าเป็นปัญหาระยะสั้น โดยคาดว่าสถานการณ์จะเริ่มปรับตัวดีขึ้นตั้งแต่ช่วงครึ่งปีหลังของปีงบการเงิน 2561 เป็นต้นไป ส่งผลให้ความสามารถในการทำกำไรของบริษัทฯ ฟื้นตัวดีขึ้น การฟื้นตัวของธุรกิจ ประกอบกับการที่ ThaiBev ให้ความสำคัญกับการลดหนี้ และยึดมั่นในการที่จะคงอัตราส่วนหนี้สินให้อยู่ในระดับต่ำ หลังจากมีการลงทุนขยายธุรกิจโดยใช้หนี้สินเป็นแหล่งทุน น่าจะส่งผลให้อัตราส่วนหนี้สินมีแนวโน้มปรับตัวลดลง โดยฟิทช์คาดว่าการลดอัตราส่วนการจ่ายเงินปันผล และการเร่งเพิ่มผลประกอบการของกิจการที่ซื้อมาใหม่ น่าจะเป็นหนึ่งในมาตรการที่บริษัทฯ จะใช้ในการปรับลดอัตราส่วนหนี้สิน อย่างไรก็ตาม หากการฟื้นตัวของสถานะทางการเงินของบริษัทฯ เป็นไปได้ช้ากว่าที่ฟิทช์คาดในช่วง 12 เดือนข้างหน้า อาจส่งผลกระทบในทางลบต่ออันดับเครดิตได้
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
ความท้าทายสำหรับธุรกิจในประเทศ แต่อัตราส่วนกำไรคาดว่าจะดีขึ้น – ค่าใช้จ่ายในการโฆษณาและส่งเสริมการขายที่สูงขึ้นเพื่อสู้กับการแข่งขันที่เพิ่มขึ้น ประกอบกับต้นทุนที่สูงขึ้นชั่วคราวจากการเพิ่มขึ้นของต้นทุนทางด้านบรรจุภัณฑ์ เป็นปัจจัยที่เข้ามาเพิ่มความท้าทายให้กับ ThaiBev อย่างไรก็ตาม ฟิทช์คาดว่าความสามารถในการทำกำไรของธุรกิจปัจจุบันของบริษัทฯ น่าจะปรับตัวดีขึ้น เนื่องจากการฟื้นตัวของความต้องการบริโภคเครื่องดื่มในประเทศ และการลดลงของต้นทุนการผลิตในปีงบการเงิน 2562 ซึ่งจะนำไปสู่การลดอัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ
กำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ซึ่งรวมถึงกำไรจากธุรกิจใหม่ของบริษัทฯ น่าจะเติบโตมาอยู่ที่ระดับ 4.0-4.5 หมื่นล้านบาท ในปีงบการเงิน 2561-2562 จาก 3.2 หมื่นล้านบาท ในปีงบการเงิน 2560 รายได้สุทธิหลังหักภาษีสรรพสามิตของธุรกิจเครื่องดื่มของบริษัทฯ (ไม่รวมธุรกิจในประเทศเวียดนามและเมียนมาร์) ลดลงประมาณร้อยละ 2 และ EBITDA ลดลงประมาณร้อยละ 20 ในช่วงครึ่งปีแรกของปีงบการเงิน 2561 เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน
สถานะทางธุรกิจที่ดีขึ้น – การเข้าซื้อกิจการของ ThaiBev ในประเทศเวียดนามและเมียนมาร์ช่วยขยายขนาดธุรกิจของบริษัทฯ อย่างมีนัยสำคัญ ฟิทช์คาดว่า EBITDA ของบริษัทฯ จะเพิ่มขึ้นประมาณร้อยละ 40 และช่วยให้การกระจายความเสี่ยงทางภูมิศาสตร์ดีขึ้น โดยสัดส่วน EBITDA จากประเทศไทยน่าจะลดลงเหลือต่ำกว่าร้อยละ 80 ในปีงบการเงิน 2562 จากเดิมมากกว่าร้อยละ 90 ในปีงบการเงิน 2560 อันดับเครดิตของ ThaiBev ได้รับการสนับสนุนจากการเป็นผู้นำในตลาดเครื่องดื่มที่มีแอลกอฮอร์ในประเทศไทย เมียนมาร์ และเวียดนาม ธุรกิจสุราภายในประเทศยังคงเป็นจุดแข็งที่สำคัญ ด้วยส่วนแบ่งทางการตลาดกว่าร้อยละ 90 และ EBITDA Margin (สัดส่วนต่อรายได้สุทธิหลังหักภาษีสรรพสามิต) ในระดับสูงกว่าร้อยละ 50 ซึ่งความแข็งแกร่งดังกล่าวมาจากตราสินค้าที่เป็นที่ยอมรับในตลาด เครือข่ายการจัดจำหน่ายสินค้าที่กว้างขวาง และอุปสรรคในการเข้าสู่อุตสาหกรรมที่สูงสำหรับเครื่องดื่มแอลกอฮอล์ในประเทศไทย
สถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่งของกิจการที่เข้าซื้อ – Sabeco เป็นผู้ผลิตเบียร์รายใหญ่ที่สุดของเวียดนาม ซึ่งมีส่วนแบ่งทางการตลาดร้อยละ 41 วัดจากปริมาณการขายในปี 2559 เวียดนามเป็นตลาดเบียร์ที่ใหญ่ที่สุดในภูมิภาคเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ และเป็นหนึ่งในห้าประเทศที่มีปริมาณการบริโภคเบียร์สูงที่สุดในภูมิภาคเอเชียแปซิฟิค ฟิทช์เชื่อว่าตลาดเบียร์เวียดนามมีศักยภาพในการเติบโตสูง เนื่องจากความนิยมในการดื่มเบียร์และเป็นประเทศที่มีอายุเฉลี่ยของประชากรค่อนข้างน้อย
Myanmar Supply Chain and Marketing Services Co.,Ltd (MSC) และ Myanmar Distillery Co.,Ltd. (MDC) รวมเรียกว่า Grand Royal Group หรือ GRG ซึ่ง ThaiBev ซื้อมาในเดือนตุลาคม 2560 เป็นผู้นำตลาดวิสกี้ในประเทศเมียนมาร์ โดยมีส่วนแบ่งทางการตลาดกว่าร้อยละ 65 ณ เดือนมีนาคม 2560 ถึงแม้ว่าการบริโภควิสกี้ในประเทศเมียนมาร์จะน้อยกว่าการบริโภคสุราขาว การแข่งขันในตลาดวิสกี้อยู่ในระดับปานกลางระหว่างผู้ผลิตสามรายใหญ่ในประเทศ
ส่วนของผู้ถือหุ้นส่วนน้อยใน Sabeco – ในการพิจารณาอันดับเครดิตของ ThaiBev ฟิทช์มองว่า ThaiBev และ Sabeco มีความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและกลยุทธ์ทางธุรกิจในระดับสูง ฟิทช์จึงพิจารณารวมสถานะการทางการเงินและผลการดำเนินงานทั้งหมดของ Sabeco เข้ามาเป็นส่วนหนึ่งของ ThaiBev ซึ่งในการคำนวณกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO) จะนำเงินปันผลที่จ่ายให้กับผู้ถือหุ้นส่วนน้อยมาหักออก นอกจากนี้ ในกรณีนี้ ฟิทช์ยังถือว่าเงินสดในมือของ Sabeco (จำนวนประมาณ 1.2 หมื่นล้านบาท ณ สิ้นปีงบการเงิน 2561) ในสัดส่วนตามการถือหุ้นของผู้ถือหุ้นส่วนน้อย เป็นเงินสดที่มีภาระผูกพันซึ่งไม่สามารถนำมาเป็นรายการหักในการคำนวณหนี้สินสุทธิได้ ทั้งนี้ ThaiBev มีอำนาจการควบคุม Sabeco คิดเป็นสัดส่วนร้อยละ 53.6 ซึ่งมาจากสัดส่วนการถือหุ้นทางอ้อมร้อยละ 26.3 และสัญญาระหว่างผู้ถือหุ้น ซึ่งทำให้ ThaiBev มีอำนาจควบคุมการตัดสินใจที่สำคัญเกี่ยวกับการดำเนินงานและกลยุทธ์ทางธุรกิจของบริษัทลูกทางอ้อมที่เป็นผู้ถือหุ้นโดยตรงใน Sabeco
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
อันดับเครดิตของ ThaiBev สะท้อนถึงสถานะความเป็นผู้นำทางการตลาดของสุราและเบียร์ในประเทศไทย เวียดนาม และเมียนมาร์ ซึ่งช่วยชดเชยการที่บริษัทฯ มีการกระจายตัวทางภูมิศาสตร์ที่น้อยกว่าและมีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่า เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทผู้ผลิตเครื่องดื่มแอลกอฮอล์อื่นๆ ทั่วโลกที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิตในช่วง 'BBB' โดยสถานะทางธุรกิจของ ThaiBev ใกล้เคียงกับ Molson Coors Brewing Company (Molson Coors, อันดับเครดิต BBB- แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ถึงแม้ว่า Molson Coors จะมีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่า และมีการกระจายตัวทางภูมิศาสตร์ที่ดีกว่า แต่ก็มีความกระจุกตัวในตลาดอเมริกาเหนือ ThaiBev มีสถานะทางการเงินที่ใกล้เคียงกับ Molson Coors โดยทั้งคู่มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงเนื่องจากการซื้อกิจการโดยใช้หนี้เป็นแหล่งเงินทุน
Pernod Ricard S.A. (Pernod, อันดับเครดิต BBB แนวโน้มเครดิตเป็นบวก) เป็นเจ้าของธุรกิจสุราระดับโลก ซึ่งเทียบเคียงกับสถานะทางธุรกิจของ ThaiBev ที่เป็นผู้นำตลาดที่แข็งแกร่งมากในประเทศและมีธุรกิจในต่างประเทศที่เติบโตขึ้น อันดับเครดิตที่ต่างกันหนึ่งระดับเป็นผลมาจากอัตราส่วนหนี้สินของ ThaiBev ที่อยู่ในระดับที่สูงกว่า ThaiBev และ Anheuser Busch InBev NV/SA (ABI, อันดับเครดิต BBB แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงจากการซื้อกิจการ อย่างไรก็ตาม ABI ซึ่งเป็นผู้ผลิตเบียร์ที่ใหญ่ที่สุดของโลก มีสถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่งและมีความสามารถในการทำกำไรในระดับสูง ซึ่ง ABI มีสถานะทางธุรกิจเทียบเท่าอันดับเครดิตที่ 'A' ดังนั้น ABI จึงมีอันดับเครดิตที่สูงกว่า ThaiBev
เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิตภายในประเทศ สถานะทางเครดิตของ ThaiBev อยู่ในระดับต่ำกว่า บริษัท แอดวานซ์ อินโฟร์ เซอร์วิส จำกัด (มหาชน) (AIS, อันดับเครดิต 'AA+(tha)' แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งมีสถานะทางธุรกิจใกล้เคียงกัน โดยทั้งสองบริษัทครองตำแหน่งผู้นำในอุตสาหกรรมของตน อย่างไรก็ตาม ThaiBev มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า ซึ่งส่งผลให้ได้รับการจัดอันดับเครดิตต่ำกว่าที่ 'AA(tha)'
เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัท โทเทิ่ล แอ็คแซส คอมมูนิเคชั่น จำกัด (มหาชน) (DTAC, อันดับเครดิต AA(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ ซึ่งมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ AA-(tha)) และบริษัท พีทีที โกลบอล เคมิคอล จำกัด (มหาชน) (PTTGC, อันดับเครดิต AA(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ ซึ่งมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ AA-(tha)) ThaiBev มีความเสี่ยงทางธุรกิจในระดับที่ต่ำกว่ามาก โดย ThaiBev มีฐานะความเป็นผู้นำตลาด มีกระแสเงินสดสุทธิ (Free Cash flow หรือ FCF) ที่แข็งแกร่ง โดยอัตราส่วน FCF ต่อรายได้สุทธิ (หลังหักภาษีสรรพสามิต) อยู่ที่ระดับร้อยละ 8-11 และเผชิญกับการแข่งขันทางธุรกิจที่ต่ำกว่า DTAC ต้องเผชิญการแข่งขันที่สูงในธุรกิจโทรคมนาคมของไทย ในขณะที่ PTTGC มีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่มีความผันผวนตามวัฏจักรของธุรกิจมากกว่า ThaiBev ซึ่งเป็นผลจากความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์และอัตรากำไรในธุรกิจการกลั่นน้ำมัน ทั้ง DTAC และ PTTGC มี FCF เป็นลบเป็นส่วนใหญ่ตลอดช่วงวัฏจักรของธุรกิจ ซึ่งเป็นผลมาจากค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูงในธุรกิจโทรคมนาคม และความผันผวนของความต้องการเงินทุนหมุนเวียนในธุรกิจปิโตรเคมี ดังนั้น ThaiBev จึงได้รับการจัดอันดับเครดิตที่สูงกว่าหนึ่งระดับ
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- รายได้สุทธิจากธุรกิจปัจจุบันในประเทศไทยค่อนข้างคงที่ในปีงบการเงิน 2561 และเติบโตตามสภาวะอุตสาหกรรมในอัตราประมาณร้อยละ 3-4 ในปีงบการเงิน 2562-2563
- รายได้สุทธิจากธุรกิจใหม่ ที่ระดับประมาณ 4.5 - 5.0 หมื่นล้านบาท ในปีงบการเงิน 2561 และมีอัตราการเติบโตที่สูงกว่าร้อยละ 30 จากการรวมผลประกอบการเต็มปี ในปีงบการเงิน 2562
- EBITDA margin (โดยเป็นสัดส่วนต่อรายได้สุทธิ) สำหรับธุรกิจปัจจุบันในประเทศไทย ลดลงในปีงบการเงิน 2561 เมื่อเทียบกับปีก่อน และค่อยๆ ฟื้นตัวในปีงบการเงิน 2562-2563 โดย EBITDA margin อยู่ในระดับร้อยละ 48-54 สำหรับธุรกิจสุรา; ร้อยละ 15-21 สำหรับธุรกิจเบียร์; ต่ำกว่าร้อยละ 3 สำหรับธุรกิจเครื่องดื่มที่ไม่มีแอลกอฮอล์; ร้อยละ 10-13 สำหรับธุรกิจอาหาร ในปีงบการเงิน 2561-2563
- EBITDA margin (โดยเป็นสัดส่วนต่อรายได้สุทธิ) สำหรับธุรกิจใหม่ ค่อนข้างคงที่ที่ระดับ ร้อยละ 20-23 ในปีงบการเงิน 2561-2563
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุน 5-7 พันล้านบาทต่อปี ในปีงบการเงิน 2561-2563 (ไม่รวมการเข้าซื้อกิจการ)
- ลดอัตราการจ่ายเงินปันผลต่อกำไรสุทธิ (Dividend Payout) ในปีงบการเงิน 2561-2563
ปัจจัยที่อาจมีผลกับอันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
ฟิทช์ไม่คาดว่าจะมีการปรับเพิ่มอันดับเครดิตในช่วง 24 เดือนข้างหน้านี้ เนื่องจากอัตราส่วนหนี้สินที่คาดว่าจะอยู่ในระดับสูง อย่างไรก็ตาม ฟิทช์อาจพิจารณาปรับเพิ่มอันดับเครดิต ในกรณีดังต่อไปนี้
- FFO adjusted net leverage ลดลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 3.0 เท่า อย่างต่อเนื่อง โดยที่สามารถรักษาอัตราส่วนกระแสเงินสดสุทธิต่อรายได้สุทธิหลังหักภาษีสรรพสามิต (Free Cash Flow Margin) ในระดับที่สูงกว่าร้อยละ 3.5 อย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ:
- บริษัทฯ ไม่สามารถลด FFO adjusted net leverage ให้ลงมาอยู่ในระดับประมาณ 4.0 เท่า ได้ในปีงบการเงิน 2563
- มีหลักฐานหรือเหตุการณ์ที่แสดงถึงตำแหน่งทางการตลาด หรือประสิทธิภาพในการดำเนินงาน หรืออำนาจในการต่อรองราคา ที่อ่อนแอลง ส่งผลให้มีอัตราการเติบโตของรายได้และอัตรากำไรที่อ่อนแออย่างต่อเนื่อง
- การขยายการลงทุนใหม่ในธุรกิจที่ไม่ใช่ธุรกิจหลัก ซึ่งส่งผลให้ความเสี่ยงทางธุรกิจเพิ่มสูงขึ้น
สภาพคล่อง
ความจำเป็นในการหาแหล่งเงินทุนเพื่อชำระคืนหนี้: ThaiBev มีหนี้ที่ครบกำหนดชำระในอีก 12 เดือนข้างหน้านับจากสิ้นเดือนมีนาคม 2561 จำนวน 1.7 หมื่นล้านบาท ประกอบด้วยเงินกู้ยืมระยะสั้นและระยะยาว รวมถึงหนี้สำหรับใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียน อย่างไรก็ตาม หนี้จำนวนนี้ยังไม่รวมหนี้ระยะสั้นอีกจำนวน 1.6 แสนล้านบาท ที่เกิดจากการเข้าซื้อกิจการ ซึ่งบริษัทฯ คาดว่าจะเปลี่ยนเป็นหนี้ระยะยาวแทน ความเสี่ยงที่บริษัทฯ จะไม่สามารถหาแหล่งเงินทุนเพียงพอต่อการชำระหนี้อยู่ในระดับต่ำ เนื่องจากบริษัทฯ มีความสามารถในการเข้าถึงแหล่งเงินกู้อัตราดอกเบี้ยต่ำ และมีประวัติที่ดีในการเข้าถึงเงินทุนผ่านตลาดทุนทั้งในและต่างประเทศ ThaiBev เป็นบริษัทในกลุ่มสินค้าอุปโภคบริโภคที่ใหญ่ที่สุด และเป็นหนึ่งในสิบบริษัทที่มีมูลค่าตามราคาตลาดในตลาดตลาดหลักทรัพย์สูงสุด ในตลาดหลักทรัพย์ของประเทศสิงคโปร์