การปรับลดอันดับเครดิต สะท้อนถึงการคาดการณ์ของฟิทช์ว่าแผนการลงทุนที่สูงขึ้นและกระแสเงินสดสุทธิ ซึ่งหมายถึงกระแสเงินสดจากการดำเนินงานหลังจากหักค่าใช้จ่ายลงทุนและเงินปันผล (Free cash flow, FCF) ที่ติดลบอย่างต่อเนื่องของบริษัทฯ น่าจะทำให้การปรับลดอัตราส่วนหนี้สิน ที่วัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ให้ลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 5.0 เท่ายังคงมีความท้าทายในช่วง 18-24 เดือนข้างหน้า ในปัจจุบัน ฟิทช์พิจารณาอัตราส่วนหนี้สินของ JWD โดยใช้อัตราส่วนหนี้สินที่คำนวณจากกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO) และหนี้สินที่มีการปรับปรุงด้วยหนี้สินจากสัญญาเช่า โดยคำนวณตามหลักเกณฑ์ของฟิทช์ ซึ่งจะสามารถสะท้อนถึงอัตราส่วนหนี้สินได้ดีกว่า เนื่องจากบริษัทฯ มีการเช่าทรัพย์สินที่ค่อนข้างสูงในธุรกิจคลังสินค้าของบริษัทฯ ซึ่งเป็นไปตามหลักเกณฑ์การจัดอันดับเครดิตของฟิทช์
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
กระแสเงินสดสุทธิติดลบอย่างต่อเนื่อง: ฟิทช์คาดว่ากระแสเงินสดสุทธิของ JWD น่าจะยังคงติดลบต่อไปอีกอย่างน้อยในช่วง 2 ปีข้างหน้า หลังจากที่ติดลบมาอย่างต่อเนื่องในช่วง 4 ปีที่ผ่านมา ซึ่งเป็นผลมาจากค่าใช้จ่ายลงทุนและแผนการลงทุนที่สูง ในขณะที่ผลตอบแทนจากการลงทุนที่ได้รับเพิ่มขึ้นในอัตราที่ช้ากว่า จึงส่งผลให้อัตราการเติบโตของกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ของบริษัทฯ อยู่ในระดับต่ำในช่วงหลายปีที่ผ่านมา JWD มีแผนค่าใช้จ่ายลงทุนที่อยู่ในระดับสูงอย่างต่อเนื่องที่ประมาณ 800-900 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2564-2565 รวมถึงการลงทุนอื่นอีก 800-900 ล้านบาทในปี 2564
อัตราส่วนหนี้สินอยู่ในระดับสูง: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ JWD ซึ่งวัดจาก FFO adjusted net leverage จะยังคงอยู่ในระดับสูงที่ 5.5 เท่า - 6.0 เท่าในปี 2564 (ปี2563 อยู่ที่ 5.6 เท่า) ก่อนที่จะลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 5.0 เท่า ในปี 2565 อัตราส่วนหนี้สินที่สูงของ JWD เป็นผลมาจากค่าใช้จ่ายลงทุนเพื่อขยายพื้นที่คลังสินค้าและเงินลงทุนที่อยู่ในระดับสูงอย่างต่อเนื่อง โดยใช้เงินทุนจากกระแสเงินสดจากการดำเนินงานและการกู้ยืมเป็นหลัก ทั้งนี้ การลงทุนในสัดส่วนผู้ถือหุ้นส่วนน้อยในบางธุรกิจก็ส่งผลให้อัตราส่วนหนี้สินเพิ่มสูงขึ้น เนื่องจากเงินปันผลที่ได้รับจากการลงทุนเหล่านี้อยู่ในระดับที่จำกัดในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
การขยายพื้นที่คลังและธุรกิจต่อเนื่อง: ค่าใช้จ่ายลงทุนส่วนใหญ่ของ JWD จะเป็นการลงทุนขยายพื้นที่คลังสินค้าห้องเย็น ซึ่งมีความต้องการใช้เพิ่มสูงขึ้นอย่างมากในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมา ซึ่งค่าใช้จ่ายลงทุนในปี 2564 จะประกอบด้วยค่าใช้จ่ายลงทุนสำหรับกิจการร่วมค้า (Joint Venture) กับผู้ผลิตอาหารกระป๋อง ซึ่งจะเป็นลูกค้าหลักสำหรับคลังสินค้าห้องเย็นที่จะสร้างขึ้น บริษัทคาดว่าจะสามารถเพิ่มพื้นที่คลังสินค้าห้องเย็นได้อีกประมาณ 20,000 ตารางเมตรภายในปี 2565
ในขณะที่การลงทุนอื่นๆ ในปี 2564 ส่วนใหญ่มีวัตถุประสงค์ในเชิงกลยุทธ์ เพื่อที่จะขยายธุรกิจของบริษัทฯ ไปยังธุรกิจต่อเนื่องให้มีความครบวงจรมากขึ้น รวมถึงเป็นการสร้างโอกาสใหม่ๆ ให้กับธุรกิจโลจิสติกส์ของบริษัทฯ ซึ่งรวมถึงการเข้าซื้อกิจการผู้ให้บริการโลจิสติกส์สำหรับชิ้นส่วนยานยนต์เพื่อการผลิตรถยนต์ ด้วยเงินลงทุนประมาณ 200 ล้านบาท ที่ประกาศไปเมื่อเร็วๆ นี้ ในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมา JWD ได้มีการขยายธุรกิจไปยังธุรกิจที่เกี่ยวเนื่อง เช่น การเป็นผู้ให้บริการเพียงรายเดียวสำหรับบริการยกขนและบริหารลานตู้สินค้ารถไฟ และบริการยกขน เคลื่อนย้ายตู้สินค้าท่าเทียบเรือชายฝั่ง (Barge Terminal) และการบริหารสินค้าที่ขนส่งจากเรือขนาดเล็ก ณ ท่าเรือแหลมฉบัง การให้บริการโลจิสติกส์ในระดับผู้บริโภครายย่อยสำหรับสินค้าควบคุมอุณหภูมิ เป็นต้น ซึ่งทำให้การให้บริการของบริษัทฯ มีความครบวงจรมากขึ้น และทำให้บริษัทฯ มีความได้เปรียบในการแข่งขันเพิ่มขึ้นในระยะยาว
กระแสเงินสดจากการดำเนินงานปรับตัวดีขึ้น: ฟิทช์คาดว่า EBITDA ของ JWD จะเพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ในระดับ 750 ล้านบาทถึง 800 ล้านบาทในปี 2564 และ 950 ล้านบาทถึง 1 พันล้านบาทในปี 2565 จากระดับ 632 ล้านบาทในปี 2563 ซึ่งการพิ่มขึ้นดังกล่าวเป็นผลมาจากรายได้ที่เพิ่มขึ้นจากธุรกิจในปัจจุบันและรายได้จากการรวมงบการเงินของบริษัทย่อยใหม่ที่เริ่มในปีนี้ ในขณะที่อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA margin) น่าจะยังคงอยู่ในช่วงร้อยละ 16-17 ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ซึ่งอยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 18-20 ในช่วงปี 2561-2562 เนื่องจากอัตรากำไรของธุรกิจใหม่ๆ ที่ต่ำกว่าธุรกิจในปัจจุบัน
การเติบโตของรายได้จากธุรกิจปัจจุบันได้รับปัจจัยสนับสนุนจากการฟื้นตัวของธุรกิจคลังสินค้าอันตรายและธุรกิจคลังสินค้ายานยนต์ และการเติบโตที่ต่อเนื่องของธุรกิจคลังสินค้าห้องเย็นและคลังสินค้าทั่วไป นอกจากนี้ การเติบโตของ EBITDA ในปี 2564 ยังเป็นผลจากการที่ JWD ได้เข้าซื้อกิจการในสัดส่วนร้อยละ 100 ของบริษัท วีเอ็นเอส ทรานสปอร์ต จำกัด ซึ่งเป็นผู้ให้บริการโลจิสติกส์สำหรับชิ้นส่วนยานยนต์เพื่อการผลิตรถยนต์ เมื่อเดือนเมษายนที่ผ่านมา และการเพิ่มสัดส่วนลงทุนในกิจการร่วมค้า ซึ่งเป็นผู้ให้บริการโลจิสติกส์หลายประเภท ได้แก่คลังสินค้าทั่วไป คลังสินค้าห้องเย็น การให้บริการขนส่งข้ามแดน ในประเทศกัมพูชา เป็นร้อยละ 60 (จากร้อยละ 50) รายได้จากทั้งสองกิจการจะถูกนำมารวมในงบการเงินรวมของ JWD ตั้งแต่ไตรมาสที่ 2 ปี 2564
ความได้เปรียบในการแข่งขันในระดับปานกลาง: JWD เป็นผู้ได้รับสัมปทานเพียงรายเดียวในการให้บริการดูแลรับฝากและขนย้ายสินค้าที่เข้าข่ายสินค้าอันตรายตามกฎหมาย ที่ทำการขนส่งผ่านท่าเรือแหลมฉบัง ส่วนการให้บริการโลจิสติกส์อื่นๆ ของ JWD ส่วนใหญ่จะอยู่ในอุตสาหกรรมที่มีผู้ให้บริการหลักๆ เพียงไม่กี่ราย โดยที่ผู้ให้บริการแต่ละรายมีความแตกต่างกันในการให้บริการในระดับหนึ่ง เช่น พื้นที่ที่ให้บริการ ความเชี่ยวชาญเฉพาะด้าน ดังนั้นฟิทช์จึงเห็นว่า JWD ได้รับประโยชน์จากการมีอุปสรรคในการเข้าสู่อุตสาหกรรมที่อยู่ในระดับปานกลาง จากความต้องการเงินลงทุนที่สูง ความชำนาญ และประวัติในการให้บริการที่จำเป็นสำหรับสินค้าบางประเภท JWD เป็นหนึ่งในผู้ให้บริการคลังสินค้าและลานวางสินค้าภายในบริเวณท่าเรือแหลมฉบัง ที่ใหญ่ที่สุดสามรายแรกในด้านขนาดของพื้นที่ โดยท่าเรือแหลมฉบัง เป็นท่าเรือน้ำลึกที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย
ขนาดของธุรกิจที่เล็ก: JWD เป็นมีขนาดของธุรกิจที่เล็ก เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัทที่ได้รับการจัดอันดับเครดิตในระดับที่สูงกว่า JWD เป็นผู้ให้บริการโลจิสติกส์อิสระ (Third-party Logistics Services Provider) โดยจะให้บริการลูกค้าองค์กรขนาดใหญ่สำหรับงานประเภทซึ่งมีการจ้างผู้ให้บริการภายนอก (Outsourcing) แทนหน่วยงานภายในองค์กร ในขณะที่ลูกค้าอีกส่วนหนึ่งจะเป็นผู้ผลิตขนาดกลางและขนาดย่อม จากการขยายธุรกิจคลังสินค้าห้องเย็นมากขึ้นรวมทั้งการขยายไปยังธุรกิจใหม่อื่นๆ ในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมา ทำให้ความกระจุกตัวของธุรกิจและทรัพย์สินของบริษัทฯ ในบริเวณท่าเรือแหลมฉบังลดน้อยลง ฟิทช์คาดว่าแผนการขยายธุรกิจของบริษัททั้งในด้านประเภทของการให้บริการและในด้านภูมิศาสตร์ น่าจะช่วยสนับสนุนการเติบโตของธุรกิจรวมถึงการกระจายความเสี่ยงได้ในระยะยาว
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
JWD เป็นหนึ่งในผู้ให้บริการโลจิสติกส์ภาคพื้นดินแบบครบวงจรรายใหญ่ในประเทศไทย รายได้ร้อยละ15-20 ของบริษัทฯ สามารถคาดการณ์ได้ เนื่องจากมีสัญญาสัมปทานและสัญญาระยะปานกลางถึงระยะยาวรองรับ บริษัท สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) หรือ SF (BBB-(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นบริษัทชั้นนำด้านพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชน ถือเป็นบริษัทที่มีอันดับเครดิตที่เทียบเคียงได้กับ JWD SF มีรายได้ที่สามารถคาดการณ์ได้อยู่ในระดับที่สูงกว่า JWD เนื่องจากมีสัญญาเช่าระยะปานกลางถึงระยะยาวรองรับ อย่างไรก็ตาม SF ได้รับผลกระทบจากการระบาดของไวรัสโคโรนาค่อนข้างมากเนื่องจากส่วนลดค่าเช่าที่จำเป็นต้องให้แก่ผู้เช่าที่ประสบปัญหา อย่างไรก็ตาม ธุรกิจของ SF มีการฟื้นตัวที่รวดเร็วเนื่องจากรายได้ค่าเช่ามากกว่าร้อยละ 50 ของ SF มาจากผู้เช่าที่เป็นร้านอาหารและซูเปอร์มาร์เก็ต ซึ่งจำหน่ายสินค้าอุปโภคบริโภคที่จำเป็นในชีวิตประจำวัน
ในขณะเดียวกัน ธุรกิจให้บริการโลจิสติกส์ที่ครบวงจรของ JWD รวมถึงฐานลูกค้าที่อยู่ในธุรกิจที่หลากหลาย ทำให้ธุรกิจโดยรวมของ JWD ไม่ได้รับผลกระทบที่มากนักในช่วงภาวะเศรษฐกิจตกต่ำ ซึ่งสามารถชดเชยระดับของรายได้ที่สามารถคาดการณ์ได้ที่ต่ำกว่า SF ได้ ในด้านของสถานะทางการเงิน JWD มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า SF ในขณะที่ SF มีอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อมูลค่าอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุนที่อยู่ในระดับต่ำและมีทรัพย์สินส่วนใหญ่ที่เป็นอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุนซึ่งเป็นทรัพย์สินที่อยู่ในความต้องการของตลาด ดังนั้น ฟิทช์จึงเห็นว่า JWD และ SF มีสถานะทางธุรกิจและการเงินอยู่ในระดับใกล้เคียงกัน ทั้งสองบริษัทจึงได้รับการจัดอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกัน
ในขณะที่ JWD มีขนาดของธุรกิจที่เล็กกว่ามากเมื่อเปรียบเทียบกับบริษัท ไออาร์พีซี จำกัด (มหาชน) (IRPC, A-(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ สถานะเครดิตโดยลำพัง bbb(tha)) ซึ่งเป็นโรงกลั่นน้ำมันและผู้ผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่มีขนาดใหญ่เป็นอันดับสามของประเทศไทย แต่ IRPC มีความผันผวนของรายได้มากกว่า JWD เนื่องจากต้องเผชิญกับความเสี่ยงของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ IRPC ได้รับผลกระทบจากการระบาดของไวรัสมากกว่า JWD อย่างไรก็ตาม อัตราส่วนหนี้สินของ IRPC น่าจะลดลงมาอยู่ในระดับที่ใกล้เคียงกับ JWD ในช่วง 12-24 เดือนข้างหน้า ดังนั้น ด้วยสถานะทางธุรกิจของ IRPC ที่แข็งแกร่งกว่าเนื่องจากขนาดของธุรกิจที่ใหญ่กว่ามาก และสถานะทางการเงินที่อยู่ในระดับใกล้เคียงกัน JWD จึงได้รับการจัดอันดับเครดิตที่ต่ำกว่าสถานะเครดิตโดยลำพัง ของ IRPC อยู่หนึ่งอันดับ
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- รายได้เติบโตในอัตราร้อยละ 28-29 ในปี 2564 จากการปรับตัวดีขึ้นอย่างต่อเนื่องของธุรกิจปัจจุบันและการรวมงบการเงินรวมของบริษัทย่อยใหม่ และอัตราการเติบโตของรายได้ร้อยละ 18-19 ในปี 2565 และร้อยละ 10 ในปี 2566
- กำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) เพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ในระดับ 750 ล้านบาทถึง 800 ล้านบาทในปี 2564 และ 950 ล้านบาทถึง 1 พันล้านบาทในปี 2565
- อัตรากำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA Margin) ยังคงอยู่ในระดับประมาณร้อยละ 16-17 ในปี 2564-2566
- ค่าใช้จ่ายลงทุนและเงินลงทุนประมาณ 1.7 พันล้านบาทในปี 2564, ค่าใช้จ่ายลงทุนประมาณ 900 ล้านบาทในปี 2565 และ 700 ล้านบาท-800 ล้านบาทในปี 2566 ทั้งนี้ไม่มีเงินลงทุนอื่นในสมมติฐานสำหรับปี 2565 และ 2566
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
- อัตราส่วนหนี้สิน ซึ่งวัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ลดลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 4.0 เท่าอย่างต่อเนื่อง
ปัจจัยลบ: - อัตราส่วนหนี้สิน ซึ่งวัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ยังคงอยู่ในระดับสูงกว่า 5.0 เท่าอย่างต่อเนื่อง
สภาพคล่อง
สภาพคล่องอยู่ในระดับที่จัดการได้: JWD มีหนี้สินประมาณ 1.5 พันล้านบาท ที่จะครบกำหนดชำระภายใน 31 มีนาคม 2565 ซึ่งรวมถึงหุ้นกู้จำนวน 514 ล้านบาทที่ครบกำหนดไถ่ถอนในเดือนพฤศจิกายน 2564 บริษัทฯ มีแผนจะออกหุ้นกู้ชุดใหม่เพื่อนำเงินมาชำระคืนหุ้นกู้ชุดดังกล่าวที่ครบกำหนดไถ่ถอน นอกจากนี้ สภาพคล่องของ JWD มีปัจจัยสนับสนุนจากเงินสดและเงินลงทุนระยะสั้น จำนวน 1.3 ล้านบาท ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2564 รวมถึงกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน
นอกจากนี้ บริษัทฯ ยังมีความสามารถในการกู้ยืมเงินจากธนาคารภายในประเทศ โดยมีวงเงินกู้หมุนเวียนที่สามารถยกเลิกได้ที่ยังไม่ได้เบิกถอน (Uncommitted Facilities) ประมาณ 1.8 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2564 นอกจากนี้ บริษัทฯ ยังสามารถออกตราสารหนี้ในตลาดทุนภายในประเทศได้ โดยบริษัทฯได้มีการออกหุ้นกู้จำนวน 700 ล้านบาทในเดือนมีนาคม 2564 ที่ผ่านมา ซึ่งหุ้นกู้ดังกล่าวอยู่ในโครงการหุ้นกู้ค้ำประกันที่มีอันดับเครดิต AAA(tha) เนื่องจากได้รับการค้ำประกันเงินต้นและดอกเบี้ยที่จะต้องชำระตามกำหนดโดยไม่มีเงื่อนไขและไม่สามารถเพิกถอนได้โดย Credit Guarantee and Investment Facility (CGIF) โดยโครงการหุ้นกู้ค้ำประกันดังกล่าวยังมีมูลค่าหุ้นกู้ที่ยังไม่ได้ออกจำหน่ายอีก 1.2 พันล้านบาท
ลักษณะธุรกิจ
JWD เป็นผู้ให้บริการโลจิสติกส์ครบวงจรในประเทศไทย ที่ให้บริการทั้งสินค้าทั่วไป เคมีภัณฑ์ ยานยนต์ และสินค้าควบคุมอุณหภูมิ นอกจากนี้ JWD ยังมีบริการขนย้าย คลังสินค้าเอกสาร และธุรกิจให้บริการเก็บของใช้ส่วนตัว JWD มีการขยายธุรกิจไปยังปรเทศกัมพูชาและอินโดนีเซียในช่วง 3-4 ปีที่ผ่านมาด้วย
ที่มา: ฟิทช์ เรทติ้งส์