การปรับลดอันดับเครดิตและการนำอันดับเครดิตเข้าสู่เครดิตพินิจเป็นลบของ FNS สะท้อนถึงความเสี่ยงในด้านสภาพคล่องและการกู้ยืมเพื่อใช้ชำระคืนหนี้ (Refinancing) ที่สูง เนื่องจากบริษัทฯ ต้องพึ่งพาการจำหน่ายสินทรัพย์เป็นหลัก ในการชำระคืนหนี้ที่จะครบกำหนดชำระในช่วงครึ่งหลังของปี 2567 นอกจากนี้ความสามารถในการกู้ยืมใหม่เพื่อใช้ชำระคืนหนี้เดิมยังถูกลดทอนลงจากการที่ FNS มีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่าย (EBITDA Interest Coverage) ที่ต่ำกว่า 1 เท่าในช่วง 2 ปีข้างหน้า ซึ่งอาจจะจำกัดความสามารถของบริษัทฯ ในการเข้าถึงแหล่งเงินกู้ตามปกติ ถ้าการขายสินทรัพย์ของบริษัทฯ มีความล่าช้าออกไป
ฟิทช์คาดว่าจะพิจารณายกเลิกเครดิตพินิจเป็นลบของ FNS เมื่อการขายสินทรัพย์ตามที่คาดการแล้วเสร็จ ซึ่งอาจใช้เวลานานกว่า 6 เดือน การที่ FNS ไม่สามารถขายสินทรัพย์ให้ทันตามที่คาดการ อาจส่งผลให้อันดับเครดิตถูกปรับลดลงอีก และอาจจะถูกปรับลดลงได้มากกว่าหนึ่งอันดับ
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
การขายสินทรัพย์เพื่อชำระหนี้: FNS คาดว่าจะมีการจำหน่ายอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุน (Investment property) ที่ถือโดย บริษัท มั่นคงเคหะการ จำกัด (มหาชน) หรือ MK ซึ่งเป็นบริษัทย่อย ให้แก่ทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ พรอสเพค โลจิสติกส์และอินดัสเทรียล (Prospect REIT) ซึ่งเป็นบริษัทร่วม มูลค่าประมาณ 3 พันล้านบาทในช่วงกลางปี 2567 โดย FNS คาดว่าจะใช้เงินที่ได้จากการขาย มาชำระหนี้ของ MK ที่จะครบกำหนดในครึ่งปีหลังของปี 2567 ซึ่งรวมถึงหุ้นกู้จำนวน 500 ล้านบาทที่จะครบกำหนดวันที่ 18 กันยายน 2567 และหุ้นกู้จำนวน 600 ล้านบาทที่จะครบกำหนดวันที่ 19 ตุลาคม 2567 โดยการจำหน่ายทรัพย์สินดังกล่าว จะต้องได้รับความเห็นชอบจากผู้ถือหน่วยลงทุนของ Prospect REIT ในการเข้าซื้อ รวมถึงต้องมีการเพิ่มทุนใน Prospect REIT ซึ่งขึ้นอยู่กับสภาพตลาดหลักทรัพย์อีกด้วย
การที่บริษัทไม่สามารถขายสินทรัพย์ให้ทันตามที่คาดการ อาจเพิ่มความเสี่ยงในการผิดชำระหนี้ อย่างไรก็ตาม MK ประสบความสำเร็จในการขายคลังสินค้าให้เช่า ให้แก่ Prospect REIT มูลค่ารวมประมาณ 1.8 พันล้านบาทในเดือนมีนาคม 2566
สภาพคล่องที่ตึงตัว: FNS มีสภาพคล่องที่ค่อนข้างอ่อนแอ เนื่องจากหนี้ที่จะครบกำหนดชำระของ MK ซึ่ง MK มีหนี้สินและทรัพย์สิน คิดเป็นประมาณร้อยละ 80 ของหนี้สินและทรัพย์สินทั้งหมดของงบการเงินรวมของ FNS FNS มีเงินสดและรายการเทียบเท่าเงินสดอยู่ 143 ล้านบาท ณ สิ้นเดือนกันยายน 2566 และมีวงเงินกู้ที่ไม่สามารถเพิกถอนได้ (Committed) ที่ยังไม่ได้เบิกจำนวนประมาณ 1.1 พันล้านบาท ซึ่งน่าจะเพียงพอสำหรับการดำเนินงานที่คาดว่าจะมีกระแสเงินสดสุทธิ (Free Cash Flow) ติดลบที่ประมาณ 1 พันล้านบาท แต่ไม่เพียงพอสำหรับการชำระหนี้ที่จะครบกำหนดชำระในช่วง 12 เดือนข้างหน้า จำนวนประมาณ 3.5 พันล้านบาท
FNS คาดว่าจะได้รับเงินจำนวน 550 ล้านบาทในปี 2567 จากตั๋วสัญญาใช้เงินจากการขายคอนโดมิเนี่ยม ซึ่งอาจจะสามารถเปลี่ยนให้เป็นเงินสดได้ทันทีโดยการขายตั๋วสัญญาใช้เงินดังกล่าวดังที่บริษัทฯ เคยทำให้อดีต เพื่อใช้ชำระหนี้ให้ตรงตามกำหนด อย่างไรก็ตาม เงินจำนวนดังกล่าวยังไม่เพียงพอ และบริษัทฯ ยังคงต้องพึ่งพาการขายทรัพย์สินเป็นหลักในการชำระคืนหนี้ ซึ่งหากไม่ประสบความสำเร็จ ก็อาจจำเป็นต้องมีการปรับโครงสร้างการชำระคืนหนี้
โครงสร้างเงินทุนที่ไม่ยั่งยืน: FNS มีโครงสร้างเงินทุนที่ไม่ยั่งยืน โดยมีหนี้ที่สูงเกินความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดจากการดำเนินงานอย่างมาก การลดลงของหนี้อย่างมีนัยสำคัญก็ขึ้นอยู่กับการขายสินทรัพย์ ซึ่งมีความเสี่ยงในการดำเนินการ และขึ้นอยู่กับสภาพตลาด หนี้สินสุทธิของบริษัทฯ อาจจะลดลงในปี 2567 ได้ ถ้าการขายทรัยพ์สินให้กับ Prospect REIT ดังกล่าวข้างต้นสำเร็จ อย่างไรก็ตาม อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจาหน่าย (EBITDA Net Leverage) ตามงบการเงินรวมของบริษัทฯ ก็จะยังคงอยู่ในระดับที่สูงมากในช่วง 2 ปีข้างหน้านี้
สถานะทางเครดิตพิจารณาจากสถานะการเงินโดยงบรวม: ฟิทช์ประเมินสถานะทางเครดิตของ FNS โดยพิจารณาสถานะทางการเงินโดยรวม ซึ่งรวมงบการเงินของ MK โดยหักเงินปันผลจ่ายสำหรับผู้ถือหุ้นส่วนน้อย (Minority Shareholders) ออก หลังจากที่ FNS ได้เพิ่มสัดส่วนการถือหุ้นใน MK เป็นร้อยละ 49.5 ในเดือนสิงหาคมที่ผ่านมา จากร้อยละ 31.5 ฟิทช์เชื่อว่า FNS มีอำนาจในการควบคุมการดำเนินงานของ MK โดยผ่านคณะกรรมการบริษัท และการมีประธานเจ้าหน้าที่บริหารเป็นบุคคลคนเดียวกัน และFNS น่าจะเป็นผู้กำหนดทิศทางการดำเนินงานของ MK
ความเสี่ยงจากผลกระทบต่อเนื่องจากบริษัทลูก: ฟิทช์เชื่อว่า MK มีความสำคัญต่อกลยุทธ์ในการดำเนินธุรกิจของ FNS ในการขยายธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ประเภทคลังสินค้าและอาคารโรงงานให้เช่า และธุรกิจบริการด้านสุขภาพ บริษัททั้งสอง มีการดำเนินธุรกรรมทางการเงินที่แยกจากกัน แต่ฟิทช์เชื่อว่า ความเสี่ยงจากผลกระทบต่อเนื่องทางการเงิน (Financial Contagion) จากบริษัทลูก อยู่ในระดับสูง หลังจาก FNS ถือหุ้นเพิ่มใน MK เนื่องจากผู้ให้กู้อาจจะพิจารณาความเสี่ยงทางการเงินของ FNS โดยรวมเป็นหนึ่งเดียวกันกับ MK นอกจากนี้ FNS มีการพึ่งพาเงินปันผลรับและการขายสินทรัพย์ของ MK ในระดับหนึ่งเพื่อทำให้กระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ระดับของ FNS เอง มีความยั่งยืน
ความเสี่ยงในการดำเนินการจำหน่ายเงินลงทุนใน Neo: FNS มีแผนที่จะจำหน่ายเงินลงทุนใน บริษัท นีโอ คอร์ปอเรท จำกัด (มหาชน) หรือ Neo หลังจาก Neo มีการเสนอขายหุ้นสามัญต่อประชาชนทั่วไปเป็นครั้งแรก (Initial Public Offering, IPO) และเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย อย่างไรก็ตาม แผนดังกล่าวมีการเลื่อนในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมา เนื่องจากสภาวะของตลาดไม่อำนวย และปัจจุบันบริษัทฯ คาดว่าการเสนอขายจะแล้วเสร็จในครึ่งปีแรกของปี 2567 ฟิทช์ไม่ได้พิจารณารวมแผน IPO และแผนการจำหน่ายเงินลงทุนใน Neo รวมถึงสภาพคล่องที่อาจจะเพิ่มขึ้นจากแผนดังกล่าว ในประมาณการของฟิทช์ เนื่องจากธุรกรรมดังกล่าวมีความไม่แน่นอนสูง
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
อันดับเครดิตของ FNS อยู่ต่ำกว่าอันดับเครดิตของบริษัทที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิตในประเทศไทยเป็นอย่างมาก ซึ่งสะท้อนถึงสภาพคล่องที่อ่อนแอและความเสี่ยงในการ Refinancing ที่สูง
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- FNS โดยผ่าน MK มีแผนที่จะลดการดำเนินงานในธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอยู่อาศัย โดยจะขายโครงการอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอยู่อาศัยที่เหลืออยู่ให้หมดภายในปี 2569
- Free Cash Flow ของงบการเงินรวมจะยังคงติดลบประมาณ 1 พันล้านบาทในปี 2567 และติดลบ 650 ล้านบาทในปี 2568
- FNS โดยผ่าน MK มีแผนที่จะขายคลังสินค้าให้เช่าให้กับ Prospect REIT มูลค่า 2.9 พันล้านบาทในปี 2567 หลังจากการขายมูลค่า 1.8 พันล้านบาทในปี 2566 แต่ยังคงมีความเสี่ยงในการดำเนินการขาย
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุน 1.9 พันล้านบาทในปี 2567 โดยส่วนใหญ่สำหรับการพัฒนาคลังสินค้าให้เช่าเป็นหลัก ซึ่งใช้วงเงินกู้ที่สัญญาไว้ (Committed) ที่ยังไม่ได้เบิกจำนวนประมาณ 1 พันล้านบาท
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
- การขายสินทรัพย์ให้ทันตามที่คาดการ ซึ่งทำให้สภาพคล่องของบริษัทฯ ดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ
ปัจจัยลบ:
- สภาพคล่องที่อ่อนแอลง รวมถึงการที่บริษัทไม่สามารถขายสินทรัพย์ให้ทันตามที่คาดการ อาจส่งผลให้อันดับเครดิตถูกปรับลดลงได้มากกว่าหนึ่งอันดับ
สภาพคล่อง
สภาพคล่องอ่อนแอ: FNS มีเงินสดและวงเงินกู้ที่ไม่สามารถเพิกถอนได้ (Committed) ที่ยังไม่ได้เบิก ไม่เพียงพอสำหรับหนี้ที่จะครบกำหนดชำระในช่วง 12 เดือนข้างหน้า จำนวนประมาณ 3.5 พันล้านบาท โดยหนี้ที่จะครบกำหนดชำระในช่วง 12 เดือนข้างหน้าทั้งหมดเป็นของ MK การชำระคืนหนี้ขึ้นอยู่กับการขายทรัยพ์สินให้กับ Prospect REIT ซึ่งยังคงมีความเสี่ยงในการดำเนินการขาย
ลักษณะธุรกิจ
FNS เป็นบริษัทที่ถือหุ้นในบริษัทอื่นเพื่อการลงทุน (Investment Holding Company) โดยเงินลงทุนที่สูงที่สุดของ FNS ได้แก่เงินลงทุนใน MK ในสัดส่วนร้อยละ 49.5 เงินลงทุนอื่นๆ ได้แก่เงินลงทุนในธุรกิจสินค้าอุปโภคในครัวเรือนและสินค้าเพื่อดูแลสุขอนามัยส่วนบุคคล ธุรกิจเครือข่ายร้านเบเกอรี่ และธุรกิจขนาดเล็กอื่นๆ ที่เป็นช่วงเริ่มต้นดำเนินธุรกิจ MK เป็นบริษัทชั้นนำในธุรกิจพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ประเภทคลังสินค้าและอาคารโรงงานให้เช่า ในเขตปลอดภาษีอากร (Free Trade Zone) ในประเทศไทย และมีแนวโน้มที่จะเป็นธุรกิจที่ FNS จะขยายในช่วง2-3 ปีข้างหน้า
ที่มา: ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย)